按照中國加入ＷＴＯ的承諾，我國將在２００６年向外資全面開放銀行、保險業市場，并進一步開放國內證券市場。隨著２００６年承諾期限的臨近，我國證券業對外開放的步伐也越來越快。自摩根士丹利與中國建設銀行組建我國第一家中外合資的中金公司以來，外資正以所謂的“中金模式”、“湘財模式”、“高盛高華模式”、“瑞銀模式”等紛繁多樣的方式進入我國證券市場。特別是最近經國務院和有關主管部門批準的”瑞銀模式”開創了外資重組我國券商的多個先例，為外資市場化重組并挽救我國券商提供了一個重要的案例。

　 一、“瑞銀模式”的基本構架

　 據公開報道，經國務院、北京市政府及有關主管部門批準，由北京證券股東會審議通過的瑞銀集團重組北京證券方案的框架結構如下：

　 　——建銀投資出資１４億元，成立一家全資擁有的公司（簡稱過渡公司）；

　 　——設立新北京證券，注冊資本１５億元，其中建銀出資１０億元，占６７％的股權；

　 　——過渡公司以４．９億元入股新北京證券，占３３％的股權；

　 　——新北京證券以４．９億元向老北京證券收購其證券牌照及優質證券資產；

　 　——過渡公司以其余９．１億元收購老北京證券所余下的不良資產，包括保證金缺口、個人債務、機構債務以及其他非證券類資產；

　 　——建銀投資以１００元的象征性價格，將過渡公司轉讓給老北京證券原股東；

　 ——建銀投資將所持的６７％股權中的５３％分別轉讓給瑞銀集團、國家開發投資公司、中糧集團和國際金融公司ＩＦＣ，比例分別為２０％、１４％、１４％、５％；實現以上轉讓手續后，建銀投資所持股權減持至１４％。這樣，瑞銀集團持股２０％，成為北京證券的第一大股東，北京證券原股東則通過向建銀投資受讓的資產管理公司間接持股３３％。

　 據報道，以上方案在具體操作過程中一些細節還可能有變數。但“瑞銀重組北京證券的各項工作正在按部就班地展開”。

　 二、“瑞銀模式”的主要亮點

　 （一）實現了我國券商重組方式的重大突破

　 在“瑞銀模式”之前，政府行為在證券公司的重組中占主導地位。不論是注資的方式，還是由有政府背景的投資公司投資的方式，或是中央銀行再貸款解決“流動性”風險的方式，皆以政府資金為背景，進行“輸血”式的拯救行動。近年來，我國券商處置和重組主要采取以下幾種方式：

　 １．政府行政接管。

　 ２．資產管理公司接管。

　 ３．地方政府進行重組。

　 ４．以創新券商為主體進行重組。

　 ５．匯金、建銀注資模式。

　 ６、證券投資者保護基金公司托管模式。

　　自２００２年８月鞍山證券關閉以來，已有近三十多家證券公司被關閉或托管，政府為救贖券商付出了極大的代價。為彌補客戶保證金窟窿和兌付個人債務，央行已發放２００多億元再貸款。向南方證券發放８０億元再貸款后，今年６月，央行又宣布對申銀萬國和華安證券給予再貸款支持。９月底成立的中國證券投資者保護基金有限責任公司也得到了央行再貸款６００多億元。

　　瑞銀重組北京證券模式與上述政府主導的重組方式有很大的不同。此次瑞銀集團重組北京證券的具體做法是：先將北京證券一拆為三，原２７家營業部中的２１家先轉讓給招商證券，再由建銀投資出資１４億元獨家成立一家資產管理公司。其中，９．１億元承接北京證券的不良資產，剩余的４．９億元則用來購買北京證券的優質資產，包括北京證券所擁有的相關業務牌照。這４．９億元作為原北京證券老股東入股合資新證券公司的資本金，所占新證券公司的股份為３３％，而建銀投資也出資１０億元獲得新證券公司剩余６７％的股份，在新證券公司承接了北京證券的相關優質資產之后建銀投資轉讓新證券公司２０％的股份給瑞銀集團。最終瑞銀集團以１７億元受讓２０％的股份，而建銀則得到１４億元溢價收入。除此以外，建銀投資還將新證券公司５％的股權以每股１元的價格轉讓給國際金融公司ＩＦＣ，而剩余４２％的股權中有一部分也被轉讓給中糧集團和國家開發投資公司。

　　這對建銀投資或匯金公司來說，無疑是迄今投入最小的一宗證券公司重組案。建銀投資為支持北京證券重組總投入２４億元，隨即又通過股權出售回收２２億元，實際投入為２．１億元，同時持有了新北京證券１４％的股權，這既兼顧了老股東以及債權人的利益，又完全按照市場化方式，以較低的成本實現了重組，開辟了一條有別于政府出資重組證券公司的新路徑。

　 （二）實現了外資對國內證券公司控制權的突破

　 截至目前，國內合資券商僅有四家，分別是華歐國際證券、長江巴黎百富勤證券、海際大和證券和高盛高華證券。

　　上述四家合資券商，除高盛高華通過對６位自然人貸款成立高華證券，從而繞過有關規定，間接控制高盛高華證券８０％多股份之外，其他任何一家都沒有取得控制權。

　　瑞銀集團重組北京證券方案，從形式上看，全部外資股東持股比例為２５％，單一股東持股比例為２０％，均未超過現有政策的有關規定，但是瑞銀集團持股２０％，作為合資券商的外資成為第一大股東在國內還是第一家。據報道，根據有關協議和期權安排，不排除瑞銀集團會在條件成熟時，適當增持合資新證券公司的股份，使瑞銀集團保持對新證券公司的絕對控股，瑞銀集團及其關聯方派駐董事將會在一半以上，按照外資金融公司任命各地證券公司管理層的慣例，將會在合資新證券公司管理層人選的任用上掌握足夠的主動權。

（三）實現了外資對國內證券公司經營權的突破

　 ２００２年６月，中國證監會發布《外資參股證券公司設立規則》，規定外資參股證券公司的經營范圍包括：股票包括人民幣普通股、外資股和債券的承銷；外資股的經紀；債券的經紀和自營；中國證監會批準的其他業務。瑞銀集團參與重組的合資新證券公司將承襲原北京證券公司的所有業務資格，成為綜合類證券公司。換句話說，新證券公司不僅像其他合資證券公司那樣具備投行業務資格，同時也具備經紀業務和證監會批準的其他業務資格。與現時其他中外合資券商不同，新證券公司將可從事買賣及分銷國內二級市場的債券及股票等經紀業務，提供國內個人投資管理服務，已經超出了中國證監會《外資參股證券公司設立規則》的規定范圍，這將使瑞銀集團在國內證券業務活動領域大大擴展，從而占得中國證券業發展的先機。

　 三、“瑞銀模式”成功的啟示

　 瑞銀重組北京證券模式，在國內首次采用市場化方式，引入外資化解證券公司風險，在很多方面都取得了突破和創新，受到國內外廣泛關注，并可能成為未來ＭＢＡ教材的經典案例。瑞銀成功重組北京證券給了我們一些重要的啟示：

　 （一）外資機構重組國內券商不僅要做財務投資者，而且更要注重做戰略投資者

　 所謂財務投資者是以獲得資本回報為目的，更注重的是短期投資收益。所謂戰略投資者，它不僅僅在資金上、財務上與我國證券公司合作，更重要的是要提供先進的經營理念、管理經驗、技術和專才，幫助我國證券公司改善風險管理和內控機制，改革股權結構，優化法人治理結構。戰略投資者不注重一時得失，而注重長期利益，與所入股證券公司結成利益共同體，實現中外長遠合作的戰略安排。據報道，瑞銀參與北京證券重組之初并不急于追求大量盈利，重點是完成在中國的戰略布局，打造一個優質的瑞銀中國基地，為新證券公司長遠發展打下良好基礎。瑞銀集團投資銀行首席執行官何宏豐也表示，“投資北京證券，是一項合算的交易”，“通過這個渠道，我們能夠更多地接觸中國的投資者，我們也不是一個階段性的投資和融資，而是打造一個長期的平臺”，“瑞銀集團在謀求一個長線而不是短線的機會，這種機會往往需要５至２０年的時間才能真正得以建立”。這從瑞銀集團作為ＱＦＩＩ對中國Ａ股投資的風格中也能清晰地看到這一點。

　 （二）外資機構重組國內券商不僅要考慮搶灘中國證券市場?

　　金融、證券業是中國經濟的命脈和血液，在我國一直具有國家高度壟斷控制權和特許經營權。在目前中國資本市場尚未發達成熟之前，要躋身中國證券市場理所應當必須取得投資中國證券業的投資特許權，換句話說，必須“買票進場”。瑞銀為取得新北京證券２０％的股權的“入場券”總計支付１７億元，其中３億元是投資新北京證券的股本，其余１４億元將用以支付全部保證金缺口及５０％左右的機構債務，體現了救贖中國券商的誠意，為外資重組中國券商、幫助中國券商化解風險起到了重要的示范作用。瑞銀集團雖然表面付出了較高的代價，但卻獲得了搶得中國券業發展的良機，這對于瑞銀集團來講，也是十分合算的。

（三）外資機構重組國內券商不僅要利于解決國內券商的生存問題，而且更要利于促進國內券業的發展

　　我國證券市場的諸多問題是導致當前券商危機的根本原因，而證券市場的問題在很大程度上又是由于券商自身操作不規范引致的。比如，挪用客戶保證金、操縱市場、盲目擴張、不注意控制風險等問題都是可以通過完善公司治理結構及風險管理制度加以解決的，外資機構恰恰在這些方面具有比較優勢。瑞銀集團具有管理國際資本的技術力量，強大的人力資本，良好的市場信譽，在經營模式、人力資源管理等方面具有極其豐富的經驗，對新證券公司的健康發展將會起到非常重要的作用。相信瑞銀集團重組北京證券后會帶來新的經營理念，尤其是傳播風險管理意識，通過重塑股東會、董事會、監事會職能，從根本上改變北京證券的管理體系，完善公司治理制度，加強管理團隊建設，從內部制度上降低股權投資的風險，使北京證券得到脫胎換骨的再造。

　 （四）外資機構重組國內券商不但要使外方有利可圖，而且更要實現內外各方多贏

　 瑞銀重組北京證券模式無論是從宏觀角度還是從微觀角度看均較好地實現了各參與方的共贏：

　 一是實現了我國券商經營機制的優化。從宏觀角度看，外資重組國內券商，不僅僅是為了“輸血“，簡單地解決國內證券市場資金緊缺問題，更重要的可以引入好的機制從而形成我國券商的“造血”機能。通過引進外資機構現代運作機制和先進的管理方式、管理經驗和技術手段，可以改良我國證券公司的股東結構，改善微觀主體的公司治理，提升專業技術水平、經營管理與風險控制能力，促進中資券商提高管理水平和服務水平，促進我國金融改革的深化。

　 二是實現了股東利益的最大化。從北京證券老股東的利益方面來看，雖然在重組時原投資有所縮水，但瑞銀集團的加入徹底還清了北京證券占用的客戶保證金，合資新證券公司仍然保留了老股東３３％的股份。瑞銀集團負責人也明確表示，將會為所有的股東給予滿意的回報。以瑞銀集團在新興市場國家進行合資的經驗，似乎也能證明這一點。據有關報道，當年俄羅斯初步開放本國資本市場后，瑞銀集團首當其沖，很快和俄羅斯當地的一家銀行成立了合資證券公司，隨后，瑞銀集團充分發揮其全球的優勢，通過運用瑞銀集團全球的經驗和知識來支持當地的合資公司，未過幾年，這家證券公司已經發展成為了俄羅斯最大的證券公司。瑞銀作為ＱＦＩＩ機構對中國Ａ股的投資額度達到８億美元，是中國額度最大的ＱＦＩＩ機構，他們僅在萬科和鞍鋼權證投資上就賺得上億元　人民幣。２００５年第三季度，瑞銀集團實現凈利潤超過２０多億美元，特別是瑞銀集團的投資銀行業務在其他歐洲銀行都折羽而歸的同時，在２００５年前９個月，實現了２８．７億元稅前利潤。北京證券的老股東有理由相信瑞銀集團的盈利能力并會給新合資證券公司股東帶來較好的投資回報。

　 三是實現了債權人利益的最大化。從北京證券債權人的利益方面來看，瑞銀集團重組北京證券后，通過瑞銀集團購買北京證券股權的溢價用以償還債權人，使重組后北北京證券的債務償還率平均達到５０％以上，是全國重組券商中債務償還率最高的。

　 四是實現了員工利益最大化。從北京證券員工利益的保護方面來看，新證券公司安排了大量資金將用于員工安置和培訓，使絕大部分員工都有相應的工作崗位并能盡快適應瑞銀集團新的管理方式，避免了像有些券商破產后大量員工需要重新尋找工作的現象發生。這也是”瑞銀模式”深受被重組公司員工歡迎的原因之一。